经济放缓、上游成本大幅上升和地产放缓，2021年开始压制城市燃气经营的这“三座大山”都将在2023年逐步改善，预计城市燃气板块重新迎来上升周期，盈利增速有望显著修复。
从中长期看，考虑到中国天然气消费量仍存较大增长空间，我们判断各大燃气龙头企业通过收并购新城燃项目，发展增值业务/综合能源等新业务的形式，未来2～3年经营业绩仍有望维持双位数的稳健增长。
2023年行业三大压力有望缓解
一是气量增速触底反弹。
国内疫情反复导致经济增长速度放缓影响天然气需求端内生增速放缓，供应端受制于乌克兰危机、欧洲天然气供需矛盾激化、天然气现货价格提升至历史高位等因素影响，2022年中国天然气消费量增速或明显下滑。当前供应形势好转，经济复苏，2023年天然气消费量增速有望恢复至5%左右。
从供应端来看，中国可获取成本合理的天然气供应量有望进一步提升。我们预计国内可获取的，下游可承受的天然气供应增量主要可分为三部分，即国产气、进口管道气、进口LNG长协，我们测算2023年合计供应增量有望超过300亿方，足以支持中国天然气消费量进一步提升。其中，受益于油气行业增储上产“七年行动计划”的制定与实施，天然气勘探开发不断取得突破，2023年中国国产天然气产量增量仍有望超100亿方；进口管道气方面，中国有三条主要天然气进口管道，即中亚天然气管道，中缅油气管道和中俄东线天然气管道，全年增量有望达50亿-60亿方；中国买家在手LNG长协量提升，且若中国需求恢复，部分于2022年转售至欧洲的中国买家持有的LNG长协有望回流中国，因此2023年进口LNG供应增量或达140-150亿方。
需求端来看，受益宏观经济复苏，天然气表观消费量有望增长。从下游需求拆分来看，我们认为回暖幅度最大的或将是工业及公服类需求。工业需求方面，受益于中国天然气资源池成本的整体下行及部分经济刺激政策的推出，对价格和经济形势相对敏感的工业需求有望同比增长约90亿方。而公服需求(商业气量为主)回暖也有望贡献约30亿方的增量需求。在此背景下，城燃企业零售气量增速或修复至双位数区间。
二是毛差有望回升。
2022年城燃企业毛差或已触底。2021年下半年以来，受油气投资不足，经济回暖等因素影响，国际油气价格明显上行，“三桶油”等国内天然气主要供应企业传导国际油气进口成本压力，上调天然气供应价格，导致城市燃气企业采购成本上行，加之销售端价格传导存一定时滞，2021下半年各燃气企业综合毛差整体承压。进入2022年非采暖季后，虽然城燃企业天然气综合采购成本仍处于相对高位，但受益于顺价机制的改善及在非采暖季期间延续冬季采暖季价格等政策的实施，2022年上半年大部分城燃企业毛差环比已经出现一定修复。向前看，2022年末各城燃企业毛差或有望触底。同时，资源池成本下行，居民气量足额供应，工商业需求修复，2023年城燃毛差同比或稳中有升，2023年各城市燃气企业毛差修复至0.51-0.52元/方。
原因主要在于，受益于低成本供应量的增加及对高价边际供应者需求的减少，我们预计中国天然气整体资源池加权平均成本有望同比下行约0.07元/方；同时，2022年以来，国家发改委开始推动各燃气企业和上游资源供应商单独签订民生用气合同，准确核定居民气量，这一政策的实施有望推动各大燃气企业2023年居民用气采购成本改善，若居民毛差修复0.1元/方，有望带动各燃气企业整体毛差提升0.02-0.03元/方；此外，工商业用气需求增速有望回升，带动公司工商业业务毛利稳步增长。
三是地产企稳带动接驳悲观预期改善。当前地产行业政策已全面转向支持与呵护，银行信贷支持、债券融资帮扶到股权融资松绑等政策的逐步实施，有助于地产行业流动性整体优化。若地产企稳，接驳悲观预期有望显著修复。